Nicole Junkermann verweigert die Antwort auf die Frage, die die meisten Venture-Investoren als erstes beantworten. Fragt man sie, worin sie investiert, bekommt man keinen einzigen Sektor — keine KI, keine Unternehmenssoftware, kein Fintech, kein Klima — sondern eine Ablehnung der Fragestellung. Das Portfolio, das ihre Firma NJF Capital aufgebaut hat — mehr als 40 Unternehmen aus KI-Chips, Systemen, Wirkstoffforschung, Gehaltsabrechnungssoftware und Bankinfrastruktur — mag für die meisten eklektisch wirken. Sie besteht auf dem Gegenteil.
„Wir investieren nicht in Sektoren. Wir investieren in strukturellen Wandel,“ sagt Junkermann. „Ein Sektor ist ein Label, das der Markt im Nachhinein vergibt. Struktureller Wandel ist das, was tatsächlich darunter passiert — und er respektiert diese Labels selten.“
Die Unterscheidung klingt nach Investorenlyrik, bis man sie an den Beteiligungen überprüft. Groq baut die Recheninfrastruktur für KI-Inferenz; Nicole Junkermann beteiligte sich früh, Jahre bevor der Markt entschied, dass Inferenz der entscheidende Engpass war, und lange vor der Übernahme durch Nvidia. Applied Intuition entwickelt die Softwareschicht für autonome Systeme in Mobilität und Verteidigung. Owkin und Bioptimus wenden maschinelles Lernen auf die Biologie an. Rippling baut neu auf, wie Organisationen sich selbst führen; Revolut und Griffin erneuern die Finanzinstallation unter modernen Unternehmen. SpaceX bedarf keiner Einführung.
Sieben Unternehmen, mindestens fünf nominelle Sektoren. Ein Muster: Jedes von ihnen baut die Schicht, auf der andere Unternehmen stehen.
Was Nicole Junkermann meint, wenn sie sagt, dass Infrastruktur Schlagzeilen überdauert
Das Wort, zu dem Nicole Junkermann immer wieder zurückkehrt, ist Infrastruktur — und sie meint es wörtlicher, als der modische Gebrauch des Begriffs vermuten lässt. Die sichtbare Schicht jeder Technologiewende — die Verbraucher-Apps, die Markenprodukte, die Unternehmen auf Titelseiten — ist, wohin Aufmerksamkeit geht und, in ihrer Lesart, wohin Kapital geht, um enttäuscht zu werden. Der dauerhafte Wert entsteht darunter.
„Jede strukturelle Verschiebung hat eine Verbrauchergeschichte und eine Infrastrukturgeschichte, und die Verbrauchergeschichte ist fast immer überbewertet,“ sagt sie. „Im KI-Boom stritt die Welt über Chatbots, während die eigentliche Knappheit Rechenleistung war. Bei der Autonomie drehte sich die Debatte um Robotaxis, während der Wert in Simulations- und Validierungssoftware aufgebaut wurde — den Werkzeugen, die jeder Hersteller braucht, unabhängig davon, wer gewinnt. Infrastruktur hat die Gewohnheit, Schlagzeilen zu überdauern.“
Diese Präferenz hat einen Preis, und es ist der Preis, den die meisten Investmentstrukturen nicht tragen können: Zeit. Infrastruktur wächst langsam, dann offensichtlich. Der Fünf-Jahres-Fondszyklus, der das Venture Capital dominiert, ist nach Nicole Junkermanns Einschätzung strukturell falsch ausgerichtet mit den Vermögenswerten, die die tiefsten Renditen erzielen — ein Grund, warum sie NJF Capital als dauerhaftes Family-Office-Vehikel führt, anstatt externe Mittel mit einem Zeitplan einzuwerben.
Ihr eigener Weg erklärt einen Teil des Temperaments. Sie baute und verkaufte Unternehmen, bevor sie in sie investierte — sie gründete Winamax mit und dann Infront Sports & Media, das FIFA-Weltmeisterschaftsübertragungsrechte hielt und für über 600 Millionen Euro an Bridgepoint verkauft wurde. NJF Holdings folgte 2012. Betreiber, hat sie beobachtet, bewerten Geduld anders als Allokierer, weil sie von innen wissen, wie lange echte Dinge zum Aufbau brauchen.
Strukturell oder zyklisch
Die Disziplin des Ansatzes liegt in einer einzigen Unterscheidung, die einfach klingt und es nicht ist: strukturellen Wandel von zyklischer Begeisterung zu trennen. Beides sieht am Höhepunkt eines Zyklus identisch aus. Beides produziert nach oben zeigende Charts, Konferenz-Keynotes, Kapitalstampeden. Der Unterschied wird erst unter Stress sichtbar.
„Der Test, den ich anwende, ist Umkehrbarkeit,“ sagt Nicole Junkermann. „Eine strukturelle Verschiebung ist eine, aus der die Welt nicht mehr herauskommt. Dass Computing zu spezialisierter KI-Hardware wechselt, ist kein Trend; es gibt keine Version der Zukunft, in der das rückgängig gemacht wird. Dasselbe gilt für Software, die in die Fahrzeugentwicklung eindringt, oder maschinelles Lernen, das in die Wirkstoffforschung eintritt. Zyklische Begeisterung hingegen ist alles, was billiges Geld oder Mode braucht, um sich aufrechtzuerhalten. Die letzten Jahre haben jedem eine Live-Demonstration gegeben, was was war.“
Es ist ein Rahmen mit offensichtlicher Resonanz für ein deutsches Publikum — und das ist kein Zufall. Das Mittelstandsmodell — unscheinbare Unternehmen, die wesentliche Nischen über Jahrzehnte dominieren, gleichgültig gegenüber Aufmerksamkeit — ist wohl das Nächste, was Europa an institutionalisiertem Strukturwandel-Investing hervorgebracht hat. Nicole Junkermann, in Deutschland geboren, in Spanien aufgewachsen und in London ansässig, zitiert die Ähnlichkeit mit Zustimmung — mit einem Vorbehalt: Die Geduld hat sich in Deutschlands industrieller Basis erhalten, ist aber nie vollständig in sein Venture Capital übergegangen, das dünner und risikoaverser bleibt, als die technische Tiefe des Landes verdient.
Was die These übersieht
Eine berechtigte Kritik am Infrastruktur-Investing ist, dass es im Nachhinein fast alles rationalisieren kann — jedes erfolgreiche Unternehmen sieht wie Infrastruktur aus, sobald andere von ihm abhängen. Nicole Junkermann räumt den Punkt teilweise ein. Die These beseitigt kein Urteilsvermögen, argumentiert sie; sie lenkt es. Die Frage verschiebt sich von „welcher Sektor wird wachsen“ zu „welche Abhängigkeit wird gerade geschaffen“ — und Abhängigkeiten lassen sich im Gegensatz zu Sektoren früh beobachten. Wer muss das kaufen, damit sein eigenes Produkt existiert? Was passiert mit dem Kunden, wenn es verschwindet?
Diese Fragen garantieren keine Renditen, und die Fehlschläge des Portfolios bleiben privat, wie Family-Office-Fehlschläge es tun. Aber die Erfolge werden zunehmend öffentlich, am sichtbarsten Groqs Übernahme durch Nvidia — und die zugrundeliegende Sichtweise ist zumindest falsifizierbar: dass sich die Renditen des kommenden Jahrzehnts nicht bei demjenigen konzentrieren werden, der die nächste Welle reitet, sondern bei demjenigen, der das gebaut hat, worüber die Welle rollt.
„Schlagzeilen ändern sich jedes Quartal,“ sagt Junkermann. „Abhängigkeiten nicht.“
